经过7年的谈判，欧盟与中国的投资协定于2020年底达成。该协议将确保中欧经济伙伴之间的投资环境更加平衡。德国和中国企业都将从新的更具建设性的监管框架中受益。 尽管受到新冠危机影响，2020年欧盟与中国的贸易额仍持续增加，5860亿欧元的年贸易额也使中国超越美国，自欧盟成立以来首次成为其最大的贸易伙伴。这使得新达成的《中欧全面投资协定》（“协定”）变得更加重要，通过其中包含的公平、促进贸易关系的规则，该协定对参与双边经贸的各方均为重要进步。 放宽市场准入 协定旨在减少中欧在市场准入方面现有的不对称问题。在中国，多个行业领域中严格的中外合资要求将被取消。特别是在制造业和汽车行业、包括新能源汽车行业，德国企业将可获得全面准入。同时，近几年中国已经逐步开放的金融服务行业内的中外合资及外资股权上限要求也将取消，包括银行、证券交易、保险和资产管理等领域。此外，中国还承诺解除医疗（私立医院）、环保服务、研发（生物资源）、电信和云服务、商业服务和国际海运等领域的投资限制。 对于德国企业来说，一半以上德国在中国的投资都可从此次协定达成的扩大市场准入中获益，特别是在汽车和制造业，包括化工、电信设备、运输设备和医疗设备生产等领域。现在，这些行业的德国原始设备制造企业未来可以100%拥有其中国子公司的股权并提取利润，而无须与中国合资方分享利润。 公平竞争环境 除了中欧之间市场准入的不均衡，竞争条件的不平衡也是另一个讨论焦点。对此，协定向创建一个“公平竞争环境”迈出重要一步。这其中包括对国有企业市场行为的约束、提高政府补贴透明度以及防止强制技术转让等方面的规定。 首先，中国国有企业被要求今后完全以经济标准为基础进行决策。在其进行买卖货物或提供服务时，应对德国公司一视同仁。同时，协定还对中国政府提出透明度要求，以确保更好的计划性及更高的法律确定性。这些要求主要包括为评价特定国有企业市场行为而进行的信息交流、关于补贴的磋商程序和为外国公司提供平等进入标准制定机构的机会。 协定还禁止未来各种强迫技术转让的投资要求，如向中方合资伙伴转让技术、对研究机构的本地化要求或在技术许可中干涉合同自由。此外，协定还加强了对商业秘密的保护，防止行政机关未经授权披露其在商品或服务认证过程中获取的商业秘密。 德国企业在中国的机遇 在中国企业过去多次对德国掀起并购风潮之时，德国企业主要以绿地投资而非并购交易的方式在中国投资。鉴于协定在大量行业领域取消合资要求、允许外资并购，中德之间上述投资行为差异预计将在未来有显著转变。 市场竞争条件的改善也为德国企业提供了新的、可持续的增长机会。中国巨大的市场潜力以及从新冠疫情影响中迅速恢复的经济将创造更多的增长，德国投资者在中国市场的投资交易量也将随之增加。例如，巴斯夫集团在中国华南地区进行总额高达十亿美元建设投资项目进行同时，巴斯夫创投又于近日宣布投资位于中国杭州的初创生物技术公司恩和生物科技有限公司，发展清洁高效的工业合成生物技术。 对中国在德直接投资的影响 与中国市场的全面开放相比，协定只在传统能源和可再生能源领域对中国投资者承诺了少量的额外开放，因为在协定出台之前，欧盟市场已经基本对中国投资者全面开放。不过，各成员国实行的外商投资审查与控制措施不受协定影响。 尽管缔结协定对中国在欧投资条件没有重大直接影响，但其仍然向中国在欧洲的投资发出积极信号，中国对德投资活动有望再次活跃起来，为一段时间以来一直处于衰退状态的中德并购交易市场带来转机。 总结 协定为在欧盟和中国之间建立一个公平的竞争环境提供了有力支持并为中德间的双向投资提供了新的机会。然而，对中国在协定框架下所作的逐步开放仍须结合中国目前正在进行的更广泛的政治经济发展情况来审视。中国政府正日益加强对信息技术、互联网基础设施和服务、人工智能及重大设备制造等战略相关行业的控制，以确保技术自主权。而最近出台的外商投资安全审查规定及其他保护国家安全方面的法律法规及措施意味着德国企业未来在中国的经营中仍将面临障碍。

新冠疫情大流行对很多公司并购的交易双方造成了打击。受疫情影响，对标的公司的估值及相关收购价格对买方而言可能不再合理。鉴于中德间并购交易多为中国投资者收购德国企业，对于已签约的交易，投资者需要关注其能在多大程度上寻求对收购价格进行调整或能够行使其他合同权利（如合同解除权）以保护自身利益。而有计划在德并购的中国投资者也应注意，未来哪些合同条款在中德并购交易中可能变得更加重要。 合同约定的收购价格调整 通常，公司收购协议会排除适用法定条款。因此，是否可以在签约后对收购价格进行调整主要取决于合同约定。如果并购协议中已经约定收购价格调整机制——通常通过约定所谓的交割账户——则卖方一般需承担标的公司在交割前财务状况恶化的风险。对投资者而言，若标的公司在交割前财务情况因新冠疫情受到不利影响，则上述机制可以对收购价格作出对其有利的调整。不过，一般情况下，作为最终收购价格计算基础一部分，投资者对标的公司商业发展机会的判断和商业预期并不能通过交割账户进行调整。在此前的并购交易实践中，德国卖方大多会要求固定收购价格，中国投资者在签约后对收购价格进行调整的空间很小。新冠疫情的出现可能改变这一交易实践。目前，已经可以在市场中观察到，中国买方使用交割账户条款的意愿更强烈。 未能满足交割条件 除调整收购价格外，另一个问题是中国投资者何时可以解除整个收购协议。一种可能是协议规定的交割条件无法满足。若交割条件中包含取得政府批准（如反垄断许可或外商投资审查许可）或中国投资者公司内部决议批准，则未能获得该项批准可能导致相关交割条件无法满足。如果合同中约定了“交易完成最后期限日”，则一个或多个成交条件截至该日期仍未满足时，买方（或双方）可解除合同。 援引重大不利变化条款解除合同 最近几个月，所谓的 "MAC"（重大不利变化）条款被广泛讨论。并购协议中的这一规定使买方（或双方）在交易的基本条件发生重大变化时有机会在签约后和交割前解除合同。尽管此前在欧洲大陆公司并购协议中重大不利变化条款很少见，现在投资者会越来越多地要求在协议中加入该条款。从买方角度看，重大不利变化条款应尽可能设置得宽泛和全面一些，既包括整体经济形势的重大变化，也包括目标公司财务状况的恶化。但在拟定条款时应注意，中国买方能否成功地援引重大不利变化条款，取决于相关连结点及其影响的设定是否足够宽泛，同时又能被具体证明。仅仅提及新冠疫情大流行并不足以成为合同解除理由，也不能自动被解释为包含在重大不利变化条款适用范围内。不过，预计这类条款在今后中德并购交易中将会变得越来越重要。 违反卖方陈述与保证 新冠疫情大流行也可能影响卖方针对目标公司作出的陈述与保证。例如，一般情况下，标的公司不存在申请破产的理由属于卖方基本保证，在交割时这项保证仍需成立。如果在此期间标的公司因疫情出现财务困难，不能排除潜在破产风险，则根据协议条款具体规定，卖方违反相关陈述与保证可能导致（事实上）对收购价格进行调整或成为买方解除合同的理由。中国投资者可能寻求将这类违反卖方陈述与保证的情形作为（调整收购价格的）谈判砝码。 违反“正常开展日常经营/业务”条款 若交易从签约到交割相隔时间较长，则买方一般会要求卖方保证在这段时间内标的公司管理得当，且管理措施在公司正常经营范围内。但近几个月来受到新冠疫情影响，许多企业被迫采取了非常措施，如临时关闭工厂、大范围采取短期工作制，乃至申请国家补贴等。这些措施在多大程度上违反并购协议规定的正常开展日常经营/业务条款、此类违约是否可以构成买方解除合同的理由，需要根据个案进行判断。未来，对此类条款的谈判将变得更加重要，以确保一方面卖方仍可针对突发危机采取合理措施，另一方面买方在该条款下获得足够保护免受异常变化的影响。 总结 除非已经在合同中约定了解除权或收购价格调整机制，现有的公司收购协议中的条款无法为中国买方在新冠疫情背景下提供更多谈判砝码。不过，这在事实上并不能阻止投资者寻求重新谈判。对此，德国卖方应有所准备。未来，预计中国投资者可能会要求在并购协议中加入重大不利变化条款等在此前的交易中较少使用的合同条款。

在中国获得一项交易的合并审查批准只需一个月——这是德国买方收购一家在中国运营的公司时在交易交割前对审查程序所需时间的设想。实际情况是，经过长达一年多的审查，有关机构才决定批准交易。如果一项交易必须进行合并审查申报，则未经执法机关国家市场监督管理总局（SAMR）批准不得交割，鉴于此，中国合并审查程序可能对交割时间产生重大影响。 中国合并审查程序拖延较久，主要原因在于审查程序的特殊性，这些特别之处需要在实务中格外注意。 准备工作需要时间 合并审查申报的准备工作需要时间：执法当局国家市场监督管理总局发布的合并审查申报表要求提供与公司和交易相关的广泛信息以及详细的竞争分析。同时，全球和欧洲经济区的市场数据也需要计算并提交。否则，执法当局可能提出的极为耗时的数据提交要求。同时，当局一般还会要求提供第三方独立数据——因此如果您的中国顾问建议您进行“市场研究”，请一定不要感到惊讶。最后，全部文件都需以中文提交，而翻译工作也需要时间。 预审查阶段 提交合并审查申报后，程序还可能被进一步延迟：除实质审核阶段，中国合并审查还规定了预审查阶段。在该阶段，执法当局会从其自身角度出发检查申报是否完整。为此，当局往往会要求提供额外信息，在最坏的情况下，这一阶段可能需要几个月时间。实务中可以注意到，执法当局的工作量（特别是在公众假期期间）对预审时间可能产生重要影响。国家市场监督管理总局对预审查设置了内部时限：办案人员承担压力，须在指定时间内完成预审查。但如果实际情况不允许（见上文），实务中通常需要当事人撤回原申报并再次提交新申报，其后果是程序时限需要重新开始计算，并且已经过的时间期限在计算时会被排除在外。这又需要花费时间。 如果执法当局对材料满意，会以书面形式确认合并审查申请已完成。这时，实际审查阶段的时间期限才开始计算。正式审查阶段可持续长达180天，根据执法当局审查所需时间，审查最多可能包含三个连续进行的阶段：第一阶段（30天），第二阶段（额外90天）和第三阶段（额外60天）。 批准决定通常在第二阶段才会做出 在许多交易中，执法当局不会在第一阶段审查中就做出批准决定，而是要等当第二阶段才做出。无需经过各方当事人同意，当局就可以决定开启第二阶段审查。相反，第三阶段审查则需要各方当事人同意才可以开启。国家市场监督管理总局一般都会等待各方当事人申请才开始审查。通常，由于与国家市场监督管理总局保持良好关系对特定交易和未来的审查申报十分重要，因此各方通常别无选择，只能同意开启审查。 第三阶段审查中的决定 在特殊情况下，即使进入第三阶段审查，国家市场监督管理总局也可能无法得出审查结果。根据我们的经验，当事人只能选择接受禁止交易的决定或撤回并重新提交申请。这会导致所有经过的时间期限清零，新的审查阶段重新开启，这样就又可能需要180天。当然，在新的正式审查之前仍然有一个预审查阶段。执法当局通常会在第三阶段结束时承诺，若当事人各方撤回申请，当局将很快接受新申请。 那么，实务中合并审查又有哪些具体特色呢？ 第三方意见 多数情况下，国家市场监督管理总局不会因为反对某项交易而开启第二阶段审查。程序延期通常是因为国家市场监督管理总局需要征求第三方（如市场参与者、中国行业协会、其他相关中国政府）的意见。而这些往往不能获得及时合作。行业协会和其他当局内部存在层级制。仅批准一项已经形成的意见就要耗时很久。如果当事人各方有机会通过自己的关系对当局施加影响，会对程序很有帮助。同时，当局放假的时间（例如中国农历新年或黄金周）也要在时间规划时予以考虑。 执法当局内部层级 国家市场监督管理总局内部也有层级结构。负责的办案人需要得到其主管和国家市场监督管理总局其他部门的批准才能开启批准交易的投票程序。这之后，才能在通常每周进行一次的更高层级会议上对是否批准该交易进行讨论。如果会议的参与者同意批准，则必须由国家市场监督管理总局领导签字。该程序同样需要花费时间。 其他司法管辖区 实务中，中国与美国目前的紧张关系似乎也可能导致对涉及美国公司的交易进行更严格的审查。此外，在对国家市场监督管理总局而言特别重要的其他司法管辖区内（如欧盟）同时进行的合并审查程序也可能对在中国的审查造成延误。在结束中国境内的审查程序之前，国家市场监督管理总局通常会等待欧盟委员会的决定。当局还可能征求当事人各方同意，主动联系欧盟委员会。例如，如果欧盟审查程序因义务承诺而延长，则在中国进行的程序也会受到影响。中国执法当局希望确保他们不会忽视任何相关方面，并会在必要时要求收购方对中国达成与对欧盟层面上一致的承诺。 合资企业 另一个可能特别耗费时间并给当事人带来负担的中国特色是，即使交易仅涉及直接收购一家在相关市场没有经营活动的生产型合资企业50%的股权，中国合并审查程序仍将合资企业的合资方作为完全申报义务人看待。这样，相关收购方就有义务负责将该合资企业中其他未参与交易、甚至反对交易的合资方的必要申报信息（如客户、营业额等）在时限内提交给执法当局。这一实际上不可能完成的任务会为不参与交易的第三方提供机会，使其能在交易中获得许多利益，因为如果不满足第三方要求，交易就可能整体受到阻碍。若果缺少不参与交易的第三方的有关信息，国家市场监督管理总局很可能认为合并审查申报不完整。在这种情况下，一项全球性交易就不可能在不违反中国法律的前提下交割。同时，合资伙伴的市场份额在会以不利于收购方的方式在计算收购方市场份额时被考虑在内。这种做法急需改变。特别是，如果收购方在被收购股权的合资企业所处的市场的上没有经营活动，其收购不会改变相关市场情况，上述做法会对当事人造成不适当的困难。 总结 如果在中国进行合并审查是公司交易的必要部分，交易合作伙伴应尽早针对需要进行的审查程序做好战略准备。特别地，对在中国进行合并审查的特殊之处以及审查的各个阶段需要特别注意并在时间规划上予以考虑。

早在2017年夏天，联邦政府就对“对外经济条例”（Außenwirtschaftsverordnung）进行了修订。通过扩大条例适用范围和延长审查期限，联邦政府加强了其对外国企业收购德国公司交易的控制。自条例修订以来，外国投资审查程序的数量显著增加。最近发生的两个历史性案例表明，联邦政府保护德国安全利益的意愿更强烈，同时，外国投资管控在并购实践中的重要性日益增加。 德国法对外国投资管控区分跨行业投资审查与特定行业投资审查两种模式。跨行业投资审查适用于任何行业，但仅针对非欧盟成员国公司作为收购方或投资者有意通过交易结构安排规避审查的情况。相反，只要被收购公司开发或生产“对外经济条例”所规定的军事产品或具有信息安全功能的产品，无论收购方是否为欧盟成员国投资者，特定行业投资审查均适用。 跨行业投资审查 对非欧盟投资者收购德国公司资产或超过25%股权的交易，联邦经济事务与能源部（“经济部”）有权对该交易是否威胁德意志联邦共和国的公共秩序或安全进行审查。对外经济条例列举了需重点审查的多个行业，其中包括： 能源、水资源、食品、信息技术与电信、卫生、金融、保险和运输行业的关键基础设施运营商； 为上述关键基础设施领域生产设计软件的软件供应商； 从事电信监管行业的公司； 应用其服务的基础设施达到一定规模的云计算服务供应商；  远程信息处理基础设施（例如医疗保健体系的数字通信网络）领域的关键企业。 但是，经济部必须根据具体案情决定一项收购是否会危及公共秩序或安全。例如，烟台台海集团在今年年初成功收购可为核工业制造精密管材的杜伊斯堡管道生产公司（Duisburg Tubes Production AG）。该收购并未遇到任何政府阻碍。但在莱菲尔德收购项目中经济部否决了台海集团的无异议证明申请——莱菲尔德公司生产的锻压机可用于加工包括钛钢在内的高强度材料，这些材料不仅可以应用于航空航天工业，还可能应用于军事核工业。 申报义务与审查期限 若被收购公司属于对外经济条例列举的领域，外国投资者必须根据该条例第55条第4款将项目签约以书面形式通报经济部。经济部将有权对过去五年内订立的相关协议进行审查，这显著增加了未能及时对交易进行通报的风险。 若正式启动调查程序，经济部需在收到完整材料四个月内决定是否否决一项交易。如果经济部决定与参与收购方就如何在交易中确保公共秩序和安全进行谈判，则四个月期限将中止。这实际上导致审查程序显著延长。在实践中，投资者会在与经济部的沟通中打消其担忧或附加条件或变换交易形式以使收购通过审查。 通常，尽职调查并不能确保被收购公司不会受到跨行业审查。这时，投资者可以向经济部申请无异议证明。经济部一般会在两个月内发放无异议证明，为有关公司提供法律确定性。 特殊行业投资审查 对外经济法对于国防和信息安全领域的公司设置了更严格的特定行业审查规则。在对外经济条例修订后，该规则也适用于侦察与防御支持领域的关键防御技术制造商。只要德国国家安全可能受到影响，原则上交易方负有申报义务。在这种情况下，经济部可不经联邦政府同意直接否决交易或发布禁令。此外，这类交易在获得批准之前不能生效。 政治考量 德国政府对莱菲尔德与50赫兹交易的行动动机是中国投资者对德国尖端技术的持续兴趣。由于中国投资者在德国进行“疯狂收购”，持续存在公众讨论认为德国的关键行业可能被买断并导致核心技术转移。此外，政治家们也格外担心中国投资者通过国有企业或政府支持的直接投资追求国家战略利益（例如“中国制造2025”战略）。 不过，德国法并未规定对外国投资者的一般投资管控，仅要求对某项交易的禁止须符合特定条件，即该交易将对德国国家安全利益构成影响。 实践展望 正如莱菲尔德案与50赫兹案中所显示的，联邦政府随时准备对敏感领域的外国投资进行干预。即使是少数股权投资也可能引起政府的疑虑。目前，在德国国内也有公开讨论考虑进一步收紧对外经济法——例如降低收购25%股权的门槛，对安全相关领域的少数股权收购一并进行审查。 对于中国投资者而言，投资审查领域的最新发展意味着交易风险增加。因此，对交易的仔细筹备与时间计划就变得尤为重要。各方必须在交易早期就对投资管控问题进行考虑并与联邦政府进行沟通，以增加项目成功的机会。在竞标程序中，主动对该问题进行考虑也可避免中国投资者处于不利地位，毕竟在竞标中卖家都希望尽量避免复杂的投资管控程序与可能的交易限制。 此外，投资者应遵守申报义务并尽早申请无异议证明。因为如果经济部在签约后五年内获知交易存在，仍可以在审查结果为否决时要求撤销交易——这将对有关公司造成致命后果。为避免出现这一问题，可以将申报交易后经济部决定是否开启审查的三个月期限届满作为交割条件列入收购协议。 最后，投资者应考虑如何合理分担审查未通过或附条件通过的经济风险，例如约定分手费。投资者还可以考虑对交易附加条件并与联邦政府进行谈判。 总结 纵观全球，针对外国投资管控的国际环境不断变化，最近在德国发生的莱菲尔德与50赫兹案与国际趋势相一致。目前，欧盟已经起草了“外国投资审查条例”，该草案预计将于年底前获得通过。而除德国外，法国、英国和瑞士等国家同样正计划收紧外国投资管控程序。 尽管如此，德国对外商投资的大环境依然友好，对中国投资者仍具有较高吸引力。只要充分考虑外国投资的相关法律规定和形式要求、对收购项目精心筹划，中国企业仍然可以顺利完成对德国公司的收购。

在一起并购德国自动化领域中型企业交易中，中国买方要求卖方提供范围极为广泛的保证，而卖方则坚持只能在收购协议中就有限范围提供保证。此外，双方无法就在违反保证事项时用以进行赔付的托管金额达成一致，谈判由此陷入了僵局。为打破僵局继续推进交易，买方主动提出购买买方并购保证与赔付保险。该保险使得谈判得以继续进行，并同时促进了双方的互相信任。 优势 实践中，中国投资者常和德国卖方对于收购协议中保证条款覆盖的范围有不同看法。通过以上案例可以看到，并购保证与赔付保险是弥合各方利益分歧、保障收购协议顺利签订的强有力工具。出现违反保证条款的情形时保险公司将成为索赔对象，这一方面使卖家得以干净利落地结束交易，另一方面也打消了买家对于卖方赔偿能力的顾虑。在并购保证与赔付保险还未成为惯常实践的非拍卖并购程序中，卖方常对来自中国的潜在投资者抱有成见，而中国投资者可以利用保险向卖家提供额外交易安全保障，提高项目成功率。 程序 并购保证与赔付保险既可由卖方提出，也可由买方引入并购程序，接触保险公司或保险经纪人的时间点相应地也有所区别。拍卖程序中，卖方通常在竞标者开展尽职调查前引入保险经纪人参与程序，竞标者会在数据库中看到一个无约束性的保险报价。卖方常将购买保险作为参与竞标必要条件，但卖方并非投保人，仅是保险条款的提出者，最终保险条款将由买方签订。此外买方也可以主动提出购买买方并购保证与赔付保险，借此取得相对于其他竞标人的优势，特别是获得产生保证索赔时的资金保障及简化谈判程序。 保证范围 在与买方签订保密协议后，保险公司将收到买方提供的尽职调查报告与股权购买协议初稿。周详的尽职调查不仅是最优的实务做法，而且对被保险的交易也有重要的 意义：没有专业的尽职调查报告,保险公司就无法提供合适的保险方案。保险范围以股权收购协议中的保证范围为基础。经过多年的发展并结合市场的反馈和客户的新需求，并购保证与赔付保险如今可覆盖几乎所有的保证声明，而且还可以覆盖承担赔偿义务声明，如承担源于税务责任或环境损害的赔偿责任声明。 保险合同拟订 保险公司在对所提供的材料审查完毕后，会与买方及其顾问进行一次“投保会议”，卖方与目标公司代表视情况派员参与。该会议将集中讨论对目标公司进行尽职调查时产生的未决问题以及交易过程中面临的潜在风险。讨论的结果将呈现在保险公司有约束力的报价中。 保险合同一般与股权购买协议同时签订，并以交易的执行为生效条件。 费用分担 保费通常为保额的0.5%到2%。保险条款中的特殊规定将导致保费的提高，如投保人要求获得更低的免赔额或将已预知但尚未实质化的损害纳入保险范围。保费通常由投保人承担，但保费将在后续确定收购价格时被纳入考虑。 总结 并购保证与赔付保险可以保障投保者在收购协议下的保证义务违反时赔付的实现，并将在未来成为中国投资者在并购中强有力的工具。该保险不仅是一种控制金融风险的方法，购买买方保险的做法更能向卖方表明：买方注意到在并购项目中使用并购保证与赔付保险的趋势，并有意在构建交易时采用该保险工具以分担或减轻卖方风险。尽管中国投资者对使用并购保证与赔付保险仍相对谨慎，一些国际领先的保险公司已经专门针对中国客户需求开发了相关保险产品，部分大型保险经纪公司也已拥有国际化布局确保能为中国客户提供咨询。同时，中国政府自2017年初起也已多次强调用以控制海外投资金融风险的工具的重要性，并呼吁央企在交易过程中应对此进行考虑。